在未來書寫的中國資本市場發(fā)展史上，賈躍亭和過去數(shù)年時間里他一手搭建的“樂視夢”，一定會有一席之地：僅僅憑借資本運作就將一個三線視頻網(wǎng)站打造成市值逼近1600億元的互聯(lián)網(wǎng)巨無霸;僅僅依靠野心與夢想就聚攏了2010年代中國互聯(lián)網(wǎng)業(yè)內(nèi)最頂尖的人才;僅僅倚仗發(fā)布會與PPT就凝聚出了極具前瞻性的七大商業(yè)生態(tài)版圖……這是任誰都無法抹去的“輝煌”。

但2016年，樂視帝國隨著資金鏈的斷裂轟然倒塌。2018年3月2日，樂視網(wǎng)公告稱，賈躍亭確認所有股票質(zhì)押式回購交易已觸及協(xié)議約定的平倉線，且賈躍亭所有股票質(zhì)押式回購交易均已違約 。這意味著，賈躍亭一手打造的樂視網(wǎng)(300104.SZ)已經(jīng)與自己沒有多大關(guān)系了,樂視夢，就此破滅。

對于中國的互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)、資本市場與商業(yè)創(chuàng)新，這都可以算作一個絕對意義上的悲?。航刂?月初，樂視網(wǎng)市值已經(jīng)跌向200億，僅為最高時的1/7左右，可謂凄涼。正所謂“眼看他起朱樓，眼看他宴賓客，眼看他樓塌了”，樂視網(wǎng)的興也勃、亡也忽并非沒有預(yù)兆——兩年前，在賈老板春風得意、樂視網(wǎng)風頭正勁的時候，筆者曾撰文指出，賈躍亭的資本運作方式，與著名的華爾街龐氏騙局有異曲同工之嫌(詳見《英大金融》2016年6月刊《樂視：距離偉大還差一盆冷水》) 。彼時的樂視，剛剛通過一系列令人眼花繚亂的資本運作，讓旗下企業(yè)樂視影業(yè)5年增值195倍，估值從5000萬暴漲到98億。隨后不久，樂視網(wǎng)就爆出資金鏈緊張問題，最終讓掌門人賈躍亭以“改變未來汽車產(chǎn)業(yè)”之名于2017年遠遁美國。

樂視的爛攤子被扔給了融創(chuàng)，在短短的一年時間內(nèi)，融創(chuàng)掌門孫宏斌對于賈躍亭的態(tài)度也從“稀缺的有企業(yè)家精神的企業(yè)家”激變成“愿賭服輸”。賈躍亭的爆倉出局讓樂視曾經(jīng)引以為傲的“生態(tài)帝國”灰飛煙滅，但同時也給了這家企業(yè)重生的可能。

朱樓起：繁華背后有禍根

必須承認，賈躍亭一直有著敏銳的資本嗅覺，這也是緣何2014~2016年的樂視能夠借助資本杠桿走上神壇的主因。

2010年上市以后,樂視網(wǎng)主營業(yè)務(wù)網(wǎng)絡(luò)視頻在行業(yè)中甚至難以占據(jù)三甲。但從2014年開始，包括樂視電視、樂視手機、樂視體育在內(nèi)的多個樂視生態(tài)板塊都成為行業(yè)焦點。樂視集團的一系列布局在資本市場的放大效應(yīng)下，迅速對樂視網(wǎng)的股價起到了明顯的拉抬效應(yīng)，從2014年12月到2015年6月，樂視網(wǎng)股價上漲超過500%，最高市值超過1500億。

但就在樂視關(guān)于宏大戰(zhàn)略與生態(tài)概念的發(fā)布會開得熱火朝天的時候，禍根已經(jīng)被悄然埋下：2015年6月1日至3日，賈躍亭在股價高點減持套現(xiàn)約25億元;2015年10月30日，賈躍亭協(xié)議轉(zhuǎn)讓1億股樂視股票給鑫根基金，減持金額為32億元。除減持外，自2013年起，賈躍亭還進行過至少38筆股權(quán)質(zhì)押，累計獲得總金額超過311億元。

遺憾的是，如此大規(guī)模的減持與股權(quán)質(zhì)押并沒有引起市場的警覺，甚至有專業(yè)媒體和行業(yè)大佬在樂視網(wǎng)股價進入下跌通道、資金鏈緊張的時候仍在為樂視背書，認為其市值突破2000億“不存在任何障礙”。但實際上，種種跡象都顯示，從2014年開始，樂視集團多個生態(tài)體系燒錢的速度已經(jīng)遠超過自身所能承受。

就上市公司樂視網(wǎng)本身而言，其從2014年至2016年的營業(yè)收入分別為68.19億元、130.17億元、219.51億元，營業(yè)利潤分別為0.48億元、0.69億元、-3.37億元，營業(yè)利潤率分別為0.7%、0.53%、-1.53%。在營業(yè)收入不斷快速上升的過程中，營業(yè)利潤持續(xù)下降，急速擴張帶來的財務(wù)壓力讓樂視網(wǎng)自身盈利能力不斷下降，而更加讓投資者恐懼的是，樂視網(wǎng)的現(xiàn)金流量更是從2015年的8.5億下降到2016年的 -10.68億元，凸顯企業(yè)經(jīng)營出現(xiàn)了巨大問題。

資金壓力讓以賈躍亭為代表的管理層開始鋌而走險，面對多個生態(tài)板塊急需輸血的境況， 公告顯示2015年開始公司關(guān)聯(lián)交易開始大量增加。2017年初公布的2016財年年報顯示，2016年樂視網(wǎng)從關(guān)聯(lián)方購進的商品和服務(wù)的金額高達74.98億，同比增加47.88億，關(guān)聯(lián)采購占到公司當年營業(yè)成本超過了30%。整個樂視網(wǎng)營業(yè)收入219.51億，關(guān)聯(lián)方交易為117.85億，占到營業(yè)收入的50%以上，關(guān)聯(lián)銷售同比上年增加了600%以上。高位減持、股權(quán)質(zhì)押與關(guān)聯(lián)交易，徹底坐實了樂視網(wǎng)今日之禍根。

后來的故事為中國的投資者們所熟知：賈躍亭2016年11月 非常“突兀”地主動承認樂視整體陷入資金鏈危機，2017年1月，孫宏斌的融創(chuàng)攜150億元資金“跑步”入場，大舉買下樂視網(wǎng)、樂視影業(yè)和樂視致新分別8.61%、15%和33.4959%的股權(quán)，一時間被譽為行俠仗義的“白衣騎士”。

刀兵見：實干派PK野心派

但令孫宏斌沒有想到的是，150億的真金白銀，不但沒有從資本泥潭中救出賈躍亭，反而讓融創(chuàng)深陷其中。

據(jù)公開數(shù)據(jù)顯示 ，融創(chuàng)150億元投資資金分三批到賬樂視集團，其中賈躍亭個人從中獲得60.41億元，除交20%的個人所得稅、支付19億元公司債、還一些錢給銀行解除部分質(zhì)押外，所剩無幾。一入樂視深似海，孫宏斌或許這才發(fā)現(xiàn)，樂視的現(xiàn)實遠比夢想殘酷。

而隨著樂視危機愈演愈烈，孫宏斌與賈躍亭的關(guān)系也迅速結(jié)束了蜜月期，變得劍拔弩張，尤其在2018年1月樂視網(wǎng)復(fù)牌前后，樂視網(wǎng)(實際控制人孫宏斌)與樂視控股(實際控制人賈躍亭)頻繁“隔空喊話”，互揭傷疤，樂視網(wǎng)甚至以公告形式表態(tài)將采取包括法律手段在內(nèi)的一切手段，承諾向賈躍亭追債。

商場反目的事情并不少見，但像孫、賈這般關(guān)涉金額超過百億、蜜月不足360天就刀兵相見的事情卻并不尋常。

從聯(lián)想到順馳再到融創(chuàng)，孫宏斌給中國企業(yè)界留下了雷厲風行的實干家的形象，其在商業(yè)模式上的大膽創(chuàng)新與資本運作能力相得益彰，2017年重資馳援樂視與萬達，更是彰顯了其魄力。反觀賈躍亭，其打造的樂視帝國平地而起，完全是建立在資本手段之上，甚至可以說，在剝離了資本背景之后，其寄予厚望的樂視生態(tài)在商業(yè)模式層面并不具備完善的邏輯結(jié)構(gòu)，只能給賈老板自己的身上添加一些諸如“演說家”“PPT專家”和“造夢師”之類的標簽。

所以，當融創(chuàng)重資入股之后，矛盾立刻凸顯出來：按照早期計劃，孫宏斌試圖將樂視網(wǎng)和樂視非上市公司進行切割，快刀斬亂麻，僅保留有價值的資產(chǎn)，將不想要的生態(tài)部分剝離，但在賈躍亭構(gòu)建的版圖中，互聯(lián)網(wǎng)生態(tài)、內(nèi)容生態(tài)、大屏生態(tài)、手機生態(tài)、汽車生態(tài)、體育生態(tài)、互聯(lián)網(wǎng)金融生態(tài)七大子生態(tài)“一個都不能少”，其引入融創(chuàng)，盯上的是其資金與背書，這樣就能夠拓展新的資本運作空間。

事與愿違的是，樂視自身的關(guān)聯(lián)交易與股權(quán)混亂，讓孫宏斌的快刀無法斬斷亂麻;賈躍亭在資本運作方面連續(xù)數(shù)年的肆無忌憚導(dǎo)致積重難返，最終讓自己爆倉出局。由此導(dǎo)致兩敗俱傷，似乎也在所難免。

亂局定：融創(chuàng)主導(dǎo)下半場

“人有時候要敢叫日月?lián)Q新天，有時候也要愿賭服輸。”1月中旬，樂視網(wǎng)復(fù)牌前夕，孫宏斌在深交所對投資者如是說，他解釋稱，樂視網(wǎng)確實發(fā)生了“難以預(yù)測”的變化，自己必須面對困難。

數(shù)日之后，1月30日，樂視網(wǎng)交出了2017年的成績單。財報數(shù)據(jù)顯示，樂視網(wǎng)2017年全年預(yù)計凈虧損116.049534億元。2016年，樂視網(wǎng)的盈利為5.547592億元，云泥之別，觸目驚心。

必須承認的是，賈躍亭帶領(lǐng)樂視在中國資本市場上留下了濃重的一筆，讓這家名不見經(jīng)傳的視頻網(wǎng)站一躍成為商業(yè)生態(tài)概念的領(lǐng)軍者，雖然折戟于資本亂局，但畢竟讓樂視以跑馬圈地的方式留下了諸多有價值的資產(chǎn)與偌大的名頭，有了一個跌宕起伏的開局。

但現(xiàn)如今，樂視網(wǎng)未來的最大不確定因素、曾經(jīng)的掌控者賈躍亭已經(jīng)正式出局，其通過質(zhì)押股權(quán)以進行資本游戲的做法最終玩火自焚，徹底喪失了坐上牌桌的資格。孫宏斌辭任樂視網(wǎng)董事長后，繼任者如何在廢墟中重建樂視，開啟樂視全新的下半場?

融創(chuàng)系目前已經(jīng)實際掌控了樂視網(wǎng)的經(jīng)營管理權(quán)，但卻未必會接盤賈躍亭被平倉的那些股份：一方面如果全面接手機構(gòu)所持的樂視網(wǎng)股票需要巨額資金壓力會很大，另一方面即使融創(chuàng)投入這筆巨額資金去全面“接盤”，也對樂視網(wǎng)的經(jīng)營層面沒有實質(zhì)性的幫助。

這意味著，樂視的下半場很可能出現(xiàn)這樣的狀況：隨著抵押券商的拋售，樂視網(wǎng)的股權(quán)將更加分散，融創(chuàng)占據(jù)大股東地位掌控經(jīng)營管理，融創(chuàng)通過新的資本運作與資產(chǎn)重新配置，為樂視網(wǎng)重新梳理主營業(yè)務(wù)與生態(tài)構(gòu)架，徹底剝離賈躍亭堅持保留的那些有概念、有想象空間但卻沒有商業(yè)價值的冗余分支，進而將樂視網(wǎng)完全納入到融創(chuàng)的商業(yè)體系中。就如同孫宏斌近日所言：“美好生活是什么?先買套房子，再回家看個電視，電視上放我們的電影，到萬達城玩。”

2010年才登陸創(chuàng)業(yè)板的樂視網(wǎng)仍然很年輕，雖然過往三年深陷創(chuàng)始人帶來的資本亂局，如冷水澆背，寒徹入骨，但未嘗不是涅槃重生的機遇，畢竟在上半場，樂視不僅品嘗了商業(yè)邏輯混亂之苦、資本亂局之痛，更曾經(jīng)站到過巔峰，這都可以成為其重新崛起的資本與沉淀。